目录
1“6%以上”的增速设定，底线要求与信心兼具 (1)
2地方专项债额度好于市场预期，基建投资或迎较快增长 (2)
3货币政策“稳”字定调，定向支持部分延续 (3)
4政府工作报告中的其他部署重点 (4)
请务必阅读正文后的重要声明部分
3月5日，国务院总理李克强代表国务院，向十三届全国人大四次会议作政府工作报告。这是“十四五”开局之年的首份年度工作部署，报告包含：2020年工作回顾、“十三五”时期发展成就和“十四五”时期主要目标任务、2021年重点工作三大部分。我们从经济增速目标设定、财政政策可能带来的超预期之处、货币政策定调与实施、以及报告中的其他部署重点等方面对《2021年政府工作报告》进行全面、详细解读。
1“6%以上”的增速设定，底线要求与信心兼具
2020年中国经济规模首次突破100万亿元，占全球17%以上。2020年《政府工作报告》提出的17项量化指
标任务全部完成。其中，城镇新增就业、城镇登记失业率、全国居民消费价格指数涨幅、大型商业银行普惠型小微企业贷款增速等指标完成情况都好于预设目标。作为“十四五”的开局之年，今年的经济增速目标定在6%以上，符合我们在《走向“正常化”，2021如何出招？——全国“两会”前瞻》中对于经济增速目标设定的判断。这一目标设定，体现出两层含义：一，对于经济增速依然是有底线要求的；二，虽不追求增速，但对增长有信心，同时注重经结构优化。而之所以这样设定，大背景是，“十四五”时期不以追求增速为首要目标，而是更加注重发展质量，加之目前国际环境较为复杂，疫情之后中国经济还在复苏之中，在较为稳定的发展环境中，实现“十四五”新经济转型才是长远之计。考虑到去年的低基数及目前国内供需两端的复苏情况，即使海外出现了不确定性的冲击传导至国内，今年设定的目标增速依然可以完成。
分项指标设定方面，就业、通胀控制、能耗减排等与2020年相比都提出了更高的目标要求，赤字率和地方专项债限额下调，普惠小微企业贷款增速下调，都体现出疫情之后，经济活动逐步回归常态，政策实施走向“正常化”，但从具体设定数值来看，赤字率设定在3.2%，地方专项债3.65万亿元，大型商业银行普惠小微企业贷款增长30%以上等也体现出政策的不急转弯，今年财政与货币对于经济复苏依然是“扶上马，送一程”，实现跨周期调控对经济波动的平滑。
表1：2020年目标完成情况及2021年目标设定
资料来源：《政府工作报告》、整理。注：以上完成情况均为官方已发布数据，个别指标完成情况官方尚未公布
2 地方专项债额度好于市场预期，基建投资或迎较快增长
今年《政府工作报告》对于财政的定调是“积极的财政政策要提质增效、更可持续”，虽然因为疫情缓解，降低了赤字率，但提出建立常态化财政资金直达机制并扩大范围，将 2.8万亿元中央财政资金纳入
直达机制、规模明显大于去年。通过机制的变化，提升财政资金的使用效率，今年公共财政支出反映出的对实体经济支持效果上将更加显著。今年中央预算内投资安排 6100 亿元，与去年相比增加了 100 亿，继续支持促进区域协调发展的重大工程，推进 “两新一重”建设，实施一批交通、能源、水利等重大工程项目，建设信息网络等新型基础设施，发展现代物流体系。此外，新开工改造城镇老旧小区 5.3 万个，多于去年的 3.9万个。中央预算内投资对传统基建和新基建投资起到引导和溢出效应，同时老旧小区改造也对传统基建形成有力支撑。
今年拟安排地方政府专项债券 3.65 万亿元，仅比去年减少 0.1 万亿元，高于市场此前普 遍预期的 3  万亿左右的规模。“十四五”开局之年，重大项目工程启动，专项债是地方基建的重要资金来源。今年的专项债将优先支持在建工程，合理扩大使用范围。2020  年，地方政府专项债券除用于支持中小银行化解风险外，用于交通、市政和产业园区基础设施，以及职业教育和托幼、医疗、养老等民生服务领域约占 8 成，用于生态环保、农林水利、能源、 冷链物流等领域约占 2 成。根据年初财政部和发改委的通知要求，今年新增专项债重点投向交通基础设施、能源项目、农林水利、生态环保项目、社会事业、城乡冷链物流设施、市政和产业园区基础设施、国家重大战略项目、保障性安居工程等九大领域。与 2020 年相比，新增了国家重大战略项目、保障性安居工程两个投向。同时，对专项债项目实行穿透式监测，主要监测项目准备情况、项目建设情况、项目运营情况、项目专项收入情况。项目建设情况监测主要关注项目运营单位招投标情况、专项债安排、配套融资规模以及项目建设进度、实物工作量情况等。这有助
于避免专项债资金闲置，加快项目建设进度。增量超预期叠加存量加快使用，以及“十四五”开局之年项目集中释放，今年基建（含传统基建与新基建）投资有望迎来超预期增长。
图 1：2021 年地方专项债限额仍处高位
图 2：中央预算内投资安排持续增长
40000
30000
20000
10000
亿元
4000
8000
13500
21500 37500  36500 %25.00
20.00
15.00
10.00
5.00
0.00
7000
6000
5000
4000
3000
2000
1000
政府预期目标：地方专项债 地方政府债务余额：同比
数据来源：Wind 、整理 数据来源：Wind 、整理
亿元
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
3 货币政策“稳”字定调，定向支持部分延续
2020年末，信用扩张周期高点已过，全年社会融资规模增量累计为34.86万亿元，比上年多增9.19万亿元。本次政府工作报告中延续了央行年度会议中的表述“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度”，货币供应量和社融规模增速与名义经济增速基本匹配，根据目前通胀目标和经济增速目标来看，名义GDP增速约为9.8%，根据央行2019年初对于“基本匹配”的阐述，预计今年全年社融增速10%左右，M2增速8.0-
8.5%左右是较为合意的水平。同时，还提出处理好恢复经济与防范风险的关系，这里的风险既指国内经济结构性问题所潜藏的风险，也包含外部风险，因此今年的货币政策在执行中会体现出定调“稳”，执行“活”的特点。央行会根据国内外的综合情况，灵活调整货币政策的力度、节奏和重点，对冲不确定性对经济的冲击，平滑经济波动。“保持宏观杠杆率基本稳定”也被再次提及，四季度实体经济杠杆率270.1%，较三季度下降1.1个百分点，已经由去年年初的快速加杠杆回到了稳杠杆的轨道中，今年降杠杆的压力不大，控杠杆的同时对杠杆结构进行调整，预计今年居民和企业的杠杆率将有所下降，政府的杠杆率平稳略升。
虽然今年货币政策较去年偏紧，但对小微企业的定向支持举措延续，对受疫情持续影响行业企业也继续给予定向支持。从支持力度来看，大型商业银行普惠小微企业贷款增长30%以上，低于去年的40%，体现出疫情压力减轻后政策力度有所减弱。同时，提出优化存款利率监管，推动实际贷款利率进一步降低，继续引导金融系统向实体经济让利。虽然今年市场化利率上行的预期非常强烈，但资金综合成本仍有压降空间，创新供应链金融服务模式，降低中间成本是重要方式之一。从资金流向来看，今年将更多流向科技创新、绿发展，体现出金融助力经济转型的目标。
表2：近期重要会议对2021年货币政策的表述
资料来源：历次会议、整理
%
2016-12
2017-03
2017-06
2017-09
2017-12
2018-03
2018-06
2018-09
2018-12
2019-03
2019-06
2019-09
2019-12
2020-03
2020-06
2020-09
2020-12
4 政府工作报告中的其他部署重点
重点部署之：前瞻命中的三大热点，科技创新、绿经济与新基建。在两会前瞻报告中，我们通过梳理近期政策导向及地方“两会”重点工作部署，认为科技创新、绿产业、新基建以及产业优化升级将带来新的投资机会。这些领域在《2021  年政府工作报告》中同样被重点提及。“促进科技创新与实体经济深度融合，更好发挥创新驱动发展作用”，重点在于关键核心技术攻破以及完成“三去一降一补”重要任务，其中高端制造投资机会较为确定。“加强污染防治和生态建设，持续改善环境质量”作为今年重点工作部署，被单列出来，明确要制定 2030 年前碳排放达峰行动方案并大力发展新能源，预计节能环保技术、产业，农业绿发展，服务业绿转型，绿产品消费等行业将有长逻辑的投资机会（详见《如何在绿水青山中到金山银山？》）。“今年将继续扩大有效投资，推进 ‘两新一重’和新基建建设”， 2021 年作
为“十四五”的开局之年，“新基建”有望开启高速发展的新阶段，2020-2025 年新基建重点投资领域总规模约为 17.6 万亿元，年均增速约为 23.39%（详见《数字经济时代的新起点——2021  新基建投资方向新解》），建议重点关注能源、化工材料、机械军工、交通运输行业等中上游投资机会。此外，三次产业升级中重点关注现代物流业体系打造。
重点部署之：扩大内需要用好“互联网+”。2020  年受疫情影响，线下门店交易收缩，以互联网电商平台为主的线上新型消费迅速补位，从直播带货、网络下单到送货上门、社区团购，成为了消费市场上的一抹亮。2020 年实物商品网上零售额约 9.76 万亿元，同比增长 14.8%，占社会消费品零售总额的 24.9%，这个比例较 2019 年升高 4.2 个百分点，较 2017 年提高接近 10 个百分点。互联网消费的重要性逐步提升，且渗透到方方面面，正在成为人们消费的新方式。今年的重点在于推进线上线下更广更深融合，发展新业态、新模式，同时引导平台企业合理降低商户服务费改革，落实对“互联网+”的监管。加强平台经济、共享经济等新业态领域反垄断和反不正当竞争规制等，在政策制定层面，平台企业垄断认定、数据收集使用管理、消费者权益保护等方面的法律规范将进一步完善；执行层面，平台经济、共享经济等新业态领域将受到持续关注，反垄断和反不正当竞争的垂直深度也将更进一步。
图 3：疫情后，线上消费恢复明显高于整体消费
图 4：实物线上消费占比逐年升高
35
15 20-5 -25
5
社会消费品零售总额：累计同比
社会消费品零售总额：实物商品网上零售额：累计同比
实物商品网上零售额/社会消费品零售总额
数据来源：Wind 、整理
数据来源：Wind 、整理
重点部署之：重视“放管服”改革及“金融财税体制”改革。在“放管服”改革方面，今年要纵深推进，具体操作上，首先将行政许可事项全部纳入清单管理，2021 年 1 月 31 日，中办、国办印发的《建设高标准市场体系行动方案》强调全面落实“全国一张清单”管理模式，《市场准入负面清单（2020 年版）》共列入 123 项事项，相比《清单（2019 年版）》减
两会内容2021重要总结
201201201201201202